十二條新規例控制影子銀行業務

銀監會於2013年3月27日下發通知，旨在規範商業銀行理財業務，從而整頓影子銀行業務。當中大部分規範已明確指出「 非標準化債權資產」，即貸款的定義。 其中最重要的措施，是當局明確限定商業銀行對「非標準化債權資產」的投資只能佔其理財產品總額最高35%，或其於上一年度審計報告列出的資產總額的最高4%（以較高者為準）。此外，銀行須將理財產品連接相關投資資產，並披露實際資產的性質、借貸人、孳息率及交易結構等相關資料。這兩項措施旨在限制理財產品的相關風險，並減低影子銀行的資金。

另外，銀行不能直接或間接地保證或承諾回購貸款的實際資產。銀行一旦將實際貸款出售予第三方，便不會承擔維護資產的表任，因而不會承擔貸款的違約風險。這項措施會避免銀行承擔負債表外的風險。

新規範應有助促使影子銀行提高透明度，從而減低有關業務的風險。然而，信貸增長為推動內地經濟增長的重要因素。不過，內地第一季經濟僅按年增長7.7%，遜於市場預期，究竟最新規例會否進一步威脅當地經濟增長？

中國經濟復甦會否受新政策所限？

新政策將增加借貸成本，從而限制信貸增長，對地方政府及中小企的影響最大。地方政府在很大程度上依賴影子銀行獲取資金融資基建項目。如地方政府不能持續推行這些基建項目，將對投資增長影響甚大。從圖六可見，3月份新建設投資維持較強勁的22.6%按年增長，同時製造業投資按年僅升18.7%。沒有基建投資支持，整體投資增長可能大幅放緩。

圖六：固定資產投資增長（按年）

新措施較不利於中小企及小型銀行。中小企本身已經較難獲取資金，而借貸成本上升將增加這些企業的融資難度。此外，小型銀行對理財產品的依賴性高，因此新政策或將影響這些銀行的盈利水平。

然而，儘管近年信託貸款大增，總值只有融資總量的17%；但新政策只是針對其中融資渠道，因此不會抑制整體信貸增長。

另一方面，內地經濟對投資的依賴亦逐漸降低。投資對中國2012年經濟增長率貢獻3.9個百分點，低於消費貢獻的4個百分點，為十年來首次出現投資佔比少於消費的情況。這個趨勢在今年第一季更明顯，當季投資增長僅貢獻2.3個百分點，而消費則貢獻達4.3個百分點。

圖七：經濟增長率貢獻

影子銀行風險及新規例對股市前景的影響

我們不認為銀監會發出的最新規範，及影子銀行業務的整體風險，將嚴重打擊內地股市前景。雖然影子銀行業務相關風險透明度低，不過這些憂慮亦存在了一段時間。而在宣布新措施後，內地A股市場（滬深300指數）單日跌3.3%，不過我們認為此跌幅反映政策上的不確定性，及投資者憂慮當局未來將進一步收緊政策。當然，我們不能夠排除銀監會日後可能會再推出政策，拖累股市前景，但我們相信當局不會現階段推出令市場意外的大型措施。現時對股市前景更關鍵的問題是，當局能否逐步整頓影子銀行業務及控制相關風險。

由於我們不認為新規範會嚴重壓低企業盈利，而低估值明顯反映部分金融體系的風險，該市場的基本因素仍具吸引力。截至2013年4月12日，恆生內地100指數2013及2014年預測市盈率為9.1倍及8.3倍，而滬深300指數為10.3倍及8.8倍。由於現時離岸及在岸市場估值均與其分別13倍及14倍的合理值有所折讓，因此我們繼續看好內地股市。

作者 : FSM研究部