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    22/12/2014 10:09
    盧布貶值，中國央行輸了嗎？


    ——淺析中俄貨幣互換協議
    近期盧布瘋狂貶值無疑是各國民眾熱議的話題，中國人自然不能免俗。不過，普通中國人對於盧布貶值，都是抱著置身事外的態度，純看熱鬧。直到某財經名嘴提出一個石破天驚的觀點：中俄央行貨幣互換協議令中國成了「送錢工具」。

    此言一出，輿論一片譁然。網民突然想起今年10月13日，中國央行與俄羅斯央行簽訂了一份規模為1500億人民幣/8150億盧布的雙邊本幣互換協議，協議有效期三年，經雙方同意可以展期。

    按照這位財經名嘴的說法，中國央行以1500億人民幣換來8150億盧布，匯率為1:5.4，如今盧布大幅跳水，中國央行手中的8150億盧布已貶去近20%。這個邏輯似乎很簡單很好理解。於是一時間網絡上充滿了對央媽的口誅筆伐。

    可惜的是，這個簡單好理解的邏輯，是錯的。這位發表高論的評論員，並不懂央行貨幣互換協議的運作機制。

    首先，中俄之間簽訂的是協議，相當於一種授信額度，即承諾未來三年內，一方需要的話，可依據協議發起額度內的互換。簽訂協議的當下，只是形成了一種意向，並未真的發生貨幣互換。1500億人民幣/8150億盧布是最高額度，即互換不能超過這個數目，在此額度之下，具體互換多少，視乎發起方的實際需求。而三年則是協議的有效期，而非一筆貨幣互換的持續時間。

    其次，互換採取的並非固定匯率，而是互換發生時的即期匯率。例如，當下人民幣與盧布的匯率是1:9.6，俄方需要100億人民幣，那麼俄央行就要支付給中國央行960億盧布。之後，俄央行將100億人民幣借給需要進行人民幣結算的俄企。到期時，俄央行從這些機構收回100億人民幣，還給中國央行，取回960億盧布，同時按照中國央行對金融機構的貸款利率支付利息。這個過程中，無論盧布匯率漲跌，中國央行最終收回的都是100億人民幣本金及相應利息，何來匯率風險？

    有人提出這樣一個假設：俄方在人民幣與盧布的匯率為1:5的時候發起互換，以500億盧布換取100億人民幣，而稍後盧布貶值一半，匯率變為1:10。如果這時發生互換，則中國央行應該可以收到1000億盧布。這其中少收的500億盧布，就是中國央行的匯率損失。

    這種假設的謬誤在於，如果是俄方發起的互換，那麼中方收到的500億盧布並不會從中國央行流入市場，而只會躺在帳戶裏面，防止對盧布匯率造成衝擊。所以，這個過程更像是一種質押貸款，質押物的價值大小，只有發生違約時才有意義。否則到期收回貸款、歸還質押物，無論這質押物是500億盧布亦或是1000億盧布，都沒有區別。

    那麼，俄國央行會違約嗎？這種可能性微乎其微。自1962年第一個央行貨幣互換協議以來，央行對央行的違約，從未發生過。所以，中俄央行之間貨幣互換協議的信用風險極其微小。即便俄羅斯進入長期衰退，其豐富的油氣資源也是還款的信用擔保。

    貨幣互換並非中國央行獨創，美聯儲在這方面素有經驗，目的在於規避匯率風險，緩解市場流動性緊張。1962年，美聯儲與法國央行簽訂了第一份央行貨幣互換協議，2007年金融危機之後，美聯儲與歐洲央行和瑞士國家銀行簽訂了暫時的互換協議，以解決歐洲市場上的美元趨緊問題。之後，美聯儲將範圍擴大至巴西、澳大利亞、韓國、日本、加拿大、英國等多家央行，並取消期限，使其成為永久性協議。

    對中國而言，互換協議的意義更為重要。歐美市場的萎縮，令中國的出口受到打擊。中國央行與周邊國家央行進行貨幣互換，便利了這些國家進口中國商品，為中國出口擴大了市場。

    同時，這也是人民幣國際化的重要一步。貨幣互換擴大了人民幣在境外的使用範圍，令不同經濟體熟悉人民幣，從而建立人民幣信用體系。當然，目前央行貨幣互換更多的是促進了人民幣的結算功能，要成為一種國際化貨幣，人民幣還需要增強其儲值功能和投資功能。人民幣國際化之路還很漫長。

    順便值得一提的是，輿論誇大了中俄貨幣互換協議的分量。中國目前與近三十個個央行有貨幣互換協議，總額約為三萬億，中俄貨幣互換協議只占5%。只要對央行貨幣互換協議多一些了解，就不會輕易作出「中國央行成送錢工具」這種驚人言論。嘩眾容易求真難，大家都當珍惜真相。

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